智能SoC产业链跟踪：晶晨VS全志VS乐鑫VS瑞芯微，增长 ..._ZNDS问答

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今天，我们要跟踪的是智能SoC产业链。
SoC（System on Chip），即在一块芯片上集成一整个信息处理系统，称为片上系统或系统级芯片。与普通芯片相比，SoC一般集成了CPU、图形处理器、视频编解码器、显示控制器、总线控制器、内存子系统、音频处理器、输入输出子系统以及各类高速模拟接口等。

图：SoC功能
来源：西南证券
而与嵌入式微控制器MCU相比，SoC所带的软件系统更为复杂，对于算力的要求也更高。因此，MCU一般适用于通用化的应用场景，而SoC可以通过集成不同的功能单元，从而更适用于对智能化要求较高的应用场景。
从产业链的参与者近期的增长情况来看：
晶晨股份——2021年三季报，实现营业收入32.33亿元，同比+83.21%；实现归母净利润5.02亿元，同比+3874.75%。
预计2021年全年实现营业收入47.4亿元-47.9亿元，同比增长73.1%-74.93%；预计实现归母净利润7.8亿元-8.4亿元，同比增长579.24%-631.49%。
瑞芯微——2021年三季报，实现营业收入20.57亿元，同比+67.86%；实现归母净利润4.08亿元，同比+116.16%。
预计2021年全年实现营业收入27.19亿元，同比增长45.9%；预计实现归母净利润6.03亿元，同比增长88.57%。
全志科技——2021年三季报，实现营业收入15.81亿元，同比+47.85%；实现归母净利润3.8亿元，同比+121.16%。
预计2021年全年实现实现归母净利润4.6亿元-5.4亿元，同比增长124.66%-163.73%。
乐鑫科技——2021年三季报，实现营业收入9.78亿元，同比+76.82%；实现归母净利润1.48亿元，同比+83.32%。
预计2021年全年实现实现归母净利润1.9亿元-2.1亿元，同比增长83%-102%。
从机构对产业链景气度的预期情况来看：

图：wind机构一致预期增长和景气度情况
来源：塔坚研究
智能SoC产业链的各个环节，包括：
上游——主要为晶圆代工厂、封装测试厂以及内核授权商等。晶圆代工主要为台积电、中芯国际、格罗方德等；封测厂主要有通富微电、华天科技、长电科技等；内核授权商主要为ARM。
中游——智能SoC芯片厂商。国外代表性公司主要有高通、博通、联发科等；国内代表性公司主要有晶晨股份、瑞芯微、全志科技、海思半导体等。
下游——终端应用。主要应用于消费电子、汽车电子以及商用电子等领域。

图：产业链
来源：塔坚研究
本次跟踪，有几个值得思考的问题：
1）智能SoC行业，未来哪个细分场景的市场空间更大？
2）从关键经营数据来看，具备什么样的经营要素，能够在中长期更加具备竞争力？
本报告，将更新到产业链地图

（壹）
首先，我们以2020年为例，从收入体量和业务结构方面，来看一下：
从2020年整体收入体量来看：晶晨股份（27.38亿元）>瑞芯微（18.63亿元）>全志科技（15.05亿元）>乐鑫科技（8.31亿元）。
从收入结构来看：
一、晶晨股份——产品聚焦多媒体智能终端应用处理器芯片，主要应用于智能电视盒子、智能电视机、AI音视频系统终端、无线链接及车载信息娱乐系统等。
2020年智能电视盒子芯片贡献收入15.47亿元，占比56.51%；智能电视机芯片收入8.43亿元，占比30.78%；AI音视频系统终端芯片3.42亿元，占比12.48%。

图：晶晨股份收入结构
来源：塔坚研究
二、瑞芯微——定位高端通用型SoC平台，主要产品为智能应用处理器芯片以及电源管理芯片。下游应用覆盖B端智慧商显、智能零售、汽车电子等以及C端平板电脑、智能音箱、扫地机器人等。
2020年实现芯片销售收入18.07亿元，占比97%；技术服务收入0.29亿元，占比1.53%。

图：瑞芯微收入结构
来源：塔坚研究
三、全志科技——主要产品为智能应用处理器SoC、高性能模拟器件和无线互联芯片。产品广泛应用于智能硬件、平板电脑、智能家电、车联网、机器人、虚拟现实、网络电视盒子以及电源模拟器件、无线通信模组、智能物联网等多个领域。
2020年智能终端应用处理器芯片贡献收入11.32亿元，占比75.17%；智能电源管理芯片贡献收入1.4亿元，占比9.31%；无线通信产品收入1.45亿元，占比9.62%；存储芯片收入0.46亿元，占比3.04%。

图：全志科技收入结构
来源：塔坚研究
四、乐鑫科技——专注于物联网WIFI-MCU通信芯片及模组，产品广泛应用于智能家居、可穿戴设备及工业控制等物联网领域。
2020年，其芯片产品贡献收入4.41亿元，占比53.1%；模组产品贡献收入3.8亿元，占比45.71%。

图：乐鑫科技收入结构
来源：塔坚研究

（贰）
接下来，我们将近几个季度的收入和利润增长情况放在一起，来感知一下增长态势：
一、收入增速

图：收入增速对比（单位：%）
来源：塔坚研究
从收入增速上看，整体变动趋势相一致。2020年Q1受卫生事件影响，收入增速均有所下降；而2021年Q1增速较高出售去年同期低基数影响外，还得益于下游物联网的高景气。
此外，乐鑫科技2019收入增速较高，主要受益于下游物联网领域的快速发展，产品销量较去年同期有较大幅度增长。
晶晨股份2019收入增速为负，主要是由于国内三大运营商加大5G业务投入，从而挤占在智能电视盒子业务中的资源投入，同时海外OTT电视盒子市场不景气，使智能电视盒子芯片市场需求受到一定抑制，增速同比略微下降。
瑞芯微2020年Q1受卫生事件影响较小，主要是因为产品线丰富，产品竞争力较强，受卫生事件影响较小，智能语音产品、扫地机器人产品持续放量。
二、归母净利润增速

图：归母净利润增速对比（单位：%）
来源：塔坚研究
归母净利润增速上，整体趋势一致。
自2020年下半年以来，晶晨股份增速较高，一方面是因为前期研发投入较大，归母净利润基数较低。另一方面则是由于产品结构升级以及规模效应带来净利率的提升。

（叁）
对增长态势有所感知后，我们接着再将各家公司的收入和利润情况拆开，看2021年三季报数据。
一、晶晨股份——2021年前三季度，累计实现营业收入32.33亿元，同比+83.21%；实现归母净利润5.02亿元，同比+3874.75%。
1）从单季度增速来分析：
2021年Q3单季度，实现收入12.32亿元，同比+50.23%，环比+14.81%；实现归母净利润2.52亿元，同比+411.68%，环比+57.3%。
Q3业绩增长主要得益于，国内运营商2021年IPTV电视盒子集采规模增长（据流媒体网统计：20 年集采量1520万台、21年上半年招标总量4380万台）、海外流媒体智能电视盒子需求持续提升，以及核心智能电视机客户海外市占率提升，带来智能电视盒子、智能电视机芯片两大产品线业绩大幅增加。

图：单季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元）
来源：塔坚研究

图：晶晨股份季度收入、归母净利润及增长情况
来源：塔坚研究
2）再追溯前几个季度的增长情况，可见：
2019和2020年归母净利润较低，主要是由于国内外电视盒子市场不景气，同时为保证技术的先进性、工艺的领先性和产品的竞争力，研发费用大幅增加。
二、瑞芯微——预计2021年累计实现营业收入27.19亿元，同比+45.9%；实现归母净利润6.03亿元，同比+88.57%。
1）从单季度增速来分析：
2021年Q3单季度，实现收入6.79亿元，同比+23.07%，环比-16.57%；实现归母净利润1.43亿元，同比+49.45%，环比-6.75%。
Q3业绩增长得益于多方面因素影响：
a.人工智能物联网设备、智能教育电子和智能家居，以及办公会议设备等产品（如智能音箱、扫地机器人、翻译笔等）需求的大幅增长；
b.2020年及2021年一季度推出的机器视觉芯片、智能应用处理器等新产品规模化量产；
c.上游供应商价格上涨，因此在2021年对部分产品进行提价。

图：单季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元）
来源：塔坚研究

图：瑞芯微季度收入、归母净利润及增长情况
来源：塔坚研究
2）再追溯前几个季度的增长情况，可见：
2019Q1归母净利润较低，主要是由于当期研发费用率较高，而利息收入相比后几个季度较少。
三、全志科技——2021年前三季度，累计实现营业收入15.81亿元，同比+47.85%；实现归母净利润3.8亿元，同比+121.16%。
1）从单季度增速来分析：
2021年Q3单季度，实现收入5.33亿元，同比+13.24%，环比-2.46%；实现归母净利润1.47亿元，同比+63.45%，环比-5.76%。
Q3业绩增长主要系智能硬件、智能车载及编解码产品营业收入持续增长及毛利率提升带动净利润高速增长。

图：单季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元）
来源：塔坚研究

图：全志科技季度收入、归母净利润及增长情况
来源：塔坚研究
2）再追溯前几个季度的增长情况，可见：
2019和2020年四季度归母净利润较低。主要是由于四季度研发人员薪酬计提导致研发费用支出较多所致。
四、乐鑫科技——2021年前三季度，累计实现营业收入9.78亿元，同比+76.82%；实现归母净利润1.48亿元，同比+83.32%。
1）从单季度增速来分析：
2021年Q3单季度，实现收入3.47亿元，同比+33.67%，环比-3.52%；实现归母净利润0.47亿元，同比+1.22%，环比-30.91%。
年初以来收入高增速主要源于：物联网行业高景气驱动产品销量增长，以及因成本上涨而调增了产品定价。
收入环比下滑主要是因为晶圆代工产能紧张，制约了三季度的出货表现。此外，三季度研发人员薪酬及股权激励费用增加，致使归母净利润环比下降幅度较大。

图：单季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元）
来源：塔坚研究

图：乐鑫科技季度收入、归母净利润及增长情况
来源：塔坚研究
2）再追溯前几个季度的增长情况，可见：
2020年Q1和Q4归母净利润较低。其中，Q1主要是受卫生事件影响，而Q4主要是由于当期研发费用大幅增加。

（肆）
对比完增长情况，我们再来看利润率、费用率的变动情况。
一、成本结构方面——
由于国内SoC厂商均采用Fabless经营模式，仅从事芯片设计、研发和销售，不涉及生产制造。因此，从各公司年报披露数据来看，晶圆采购成本是营业成本的大头（占比超过50%），其次为封装测试费用（15%-25%）。
此外，乐鑫科技由于部分产品需按客户要求以模组形式出货，因此还存在部分的模组加工费。

图：营业成本构成（瑞芯微未披露详细成本构成情况）
来源：塔坚研究
二、毛利率方面——

图：毛利率对比
来源：塔坚研究
毛利率方面，整体波动比较平稳，瑞芯微的毛利率表现更为稳定。其中：
晶晨股份2019毛利率略有下滑，主要系竞争压力较大（为抢占市场份额而调整产品售价）、新产品推出（新产品工艺升级至12纳米，但规模效应未显现），以及低毛利率的智能电视机芯片收入占比提升。而后，自2020年下半年开始，毛利率开始逐步回升，是因消费电子需求持续回暖以及产品结构升级。
全志科技2021年Q2毛利率有较大提升，主要得益于供应链涨价有效传导以及产品结构、客户结构的不断优化。
乐鑫科技2019毛利率有所下降，主要系毛利率较低的模组产品占比提升，加上部分老产品进入成熟周期，在同行的竞争压力下而采取降价措施。
三、净利率方面——

图：净利率对比
来源：塔坚研究
净利率方面波动较大。其中，瑞芯微、晶晨股份、全志科技整体呈上升趋势，乐鑫科技净利率略有下滑。
四、费用率方面——
乐鑫科技的销售费用率较高，一方面是由于其产品销售以直销方式为主，销售人员数量较多；另一方面主要是由于其在会计处理上将与产品销售数量挂钩的IP授权费（特许权使用费）计入销售费用所致。
管理费用率方面，整体上随着收入规模的扩大而呈下降趋势。

图：销售费用率、管理费用率
来源：塔坚研究
研发费用率方面，整体差异不大，基本维持在20%左右。
财务费用率方面，晶晨股份、瑞芯微和全志科技2020年下半年财务费用率提升，主要是因为海外收入增加，叠加美元下行，当期汇兑损失有所升高。

图：研发费用率、财务费用率
来源：塔坚研究
五、净资产收益率方面——

图：杜邦分解
来源：塔坚研究
对比各自回报表现来看，瑞芯微和全志科技ROE呈上升趋势，而晶晨股份和乐鑫科技ROE在逐年下降。拆解开来，瑞芯微和全志科技ROE的提升，更多的来自于销售净利率的提升。

（伍）
智能处理器芯片（即SoC），是智能设备的“大脑”，在智能设备中起运算及调用其他各功能构件作用。作为智能终端设备的核心部件，SoC芯片市场增长直接受益于物联网的快速发展以及智能化需求的提高。
根据Market Research Future数据，2017年全球SoC市场规模仅为1318.3亿美元，预计2023年将增长到2072.1亿美元，对应年复合增速为8.3%。
我们将智能SoC主要下游应用场景做以下梳理：

图：SoC主要应用场景
来源：塔坚研究
从市场规模上看，汽车SoC>智能手表>扫地机器人>智能安防>智慧商显>电视盒子>TWS耳机>智能电视机>智能音箱。
而从增速上看，对于主要的下游应用领域，我们做一些拆解：

（后文还有大约6000字内容，详见产业链报告库）
…………………………
以上，仅为本报告部分内容。
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小兰：bgys2015
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